[안젤라의 매크로 시선] 23화. AI와 엔비디아의 질주에 유지해야 할 시선
현재의 AI 붐과 엔비디아가 이끄는 시장의 모습을 버블이라고 볼 수 있는 근거는 차고 넘치게 많이 나왔습니다. 하지만 보통 버블은 단기간에 형성되지 않기에 현재의 시장이 버블 속에 들어와 있다는 사실을 많은 사람들이 직시하고 받아들이기는 늘 어렵습니다. 물론 그렇기 때문에 '버블 팝'은 역사 속에서 반복되어온 것이기도 하죠.
그런 의미에서 버블 안에 있을 때 버블임을 잊지 않고 지속적으로 반복해 인지하는 것은 아주 중요합니다. 버블은 터지면 이미 늦기에 개인들은 특히나 늘 대비를 하고 있어야 하죠.
오늘 [안젤라의 매크로 시선]은 엔비디아의 질주가 (길게) 지속될 수 없다는 점을 짚고, 반도체 산업 역시 독점 사업이 아닌 저마진의 경쟁 시기가 도래할 수밖에 없다는 것을 상기하게 해줍니다. 혁신과 혁신을 일으킨 이들이 거품이라는 것이 아닙니다. 거품은 늘 진짜 혁신과 함께 왔다는 사실을 바로 보는 것이에요.
버블은 무엇이고, 어떻게 만들어 지는지 반복 학습이 중요한 와중에, 이번 버블에 대해서는 어떤 점을 유심히 살펴 버블임을 인지하고 어떤 시선을 유지하는 것이 좋은지 명확하게 짚어 전합니다. |
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[안젤라의 매크로 시선]
혁신과 거품에 대한 반복 학습의 필요
AI와 엔비디아의 질주에 유지해야 할 시선 |
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엔비디아가 당분간 가장 지배적인 사업자임은 부정할 수 없다. 젠슨 황의 자신감도 진짜다. (이미지: 엔비디아) |
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멈추지 않는 엔비디아의 질주
현재 전 세계 증시에서 여전히 가장 뜨거운 주식을 꼽으라면, 주식 투자를 하는 사람이든 하지 않는 사람이든 누구나 입을 모아 엔비디아를 꼽는 데에 이견이 없을 것이다. 그동안 다른 실리콘밸리 빅테크 기업들에 비해 “상대적으로” 덜 알려져 있었던 엔비디아의 주가는 지난 2년 동안 1000%가 넘는 수익률을 자랑하며, 창사 31년 만에 애플, 마이크로소프트와 함께 세계에서 가장 기업가치가 큰 (증시 시가총액 기준) 기업으로 이름을 올렸다. 물론 이런 기대감이 커진 데는 이유가 있다.
일반 대중에게도 이른바 챗GPT로 대표되는 "AI 시대"가 성큼 다가오자, 기업들이 앞다투어 AI 투자를 천명하고 있는 가운데, 현재 기술 수준에서 대규모 AI 시스템을 구축하는 데에 적합한 GPU(그래픽 처리 장치)를 공급할 수 있는 기업은 사실상 엔비디아 하나이다. '엔비디아 신화'의 시작이다.
물론 관점에 따라 다양한 이견은 존재한다. 다만 단순한 기술 수준이나 연구 단계가 아닌 양산 능력이나 기존 제품과의 호환성 등 다양한 요소들을 종합한다면 당분간 엔비디아를 능가하기는커녕 어깨를 나란히 할만한 기업도 보이지 않는다는 것이 업계의 총평이다.
AI랑 GPU랑 무슨 관계이길래
불과 몇 년 전까지만 해도, 아니 사실 지금도 엔비디아의 주력 상품은 '그래픽 카드'로 더 잘 알려진 GPU다. 그때껏 칩셋 시장의 주역은 인텔이 주도한 CPU(중앙 처리 장치)였다. '컴퓨터의 뇌'라고도 불리는 CPU의 성능이 곧 PC의 성능을 좌우하던 시절이었다. 그런데 고화질 디스플레이 기술이 발전하면서 엉뚱하게도 그래픽 처리 용도로 쓰이던 GPU가 주목을 받기 시작했다. 가장 쉬운 예로 인터넷 게임을 상상해 보면 바로 이해가 가능하다. (실제로 원래 엔비디아의 주 고객은 게이머들이었다. 게임 좀 해봤다는 사람이라면, 게임용 조립형 컴퓨터를 사본 적이 있다면, GeForce라는 제품명을 모를 수가 없다.)
인터넷 게임과 같은 정밀하기 짝이 없는 고화질 동영상을 픽셀 하나하나로 구현해 내면서 동시에 플레이를 위해 고속으로 복수의 명령까지 처리해 내려면 어마어마한 병렬 작업 처리 능력을 필요로 하는데, "컴퓨터의 총사령관"이라 할 수 있는 CPU의 작업 처리 방식은 병렬이 아니라 직렬이다. 따라서 복잡한 연산도 신속하게 처리할 수 있는 고성능의 코어 몇 개(쿼드코어, 옥타코어라는 명칭 그대로 코어가 각각 4개, 8개이다)로 구성된 반면, GPU는 CPU보다 성능은 좀 떨어지지만 반복적이고 비슷한 연산을 동시에 대량으로 수행하도록 설계된 수천 개의 더 작고 효율적인 코어로 구성되어 있다.
그런데 이른바 대형 언어 모델(Large Language Model, LLM)이라 불리는 최근의 생성형 AI 트렌드에 이 GPU의 작업 처리 방식이 딱 맞아떨어졌다. LLM은 방대한 양의 데이터를 학습하여 이를 기반으로 콘텐츠를 이해하고 생성하는 등 광범위한 작업을 수행하는데, 여기서 "방대한 양의 데이터를 학습"하기에 최적화된 칩이 바로 엔비디아의 주력 상품인 GPU 였던 것이다.
엔비디아의 실적은 고공행진을 거듭했다. AI 운용 목적의 데이터센터 고객을 대상으로 하는 매출은 전년도보다 5배 증가했고, 영업이익은 10배 가까이 뛰었다. 2022년 말 챗GPT가 출시된 이후 엔비디아는 5분기 연속 폭발적인 매출 및 영업이익을 기록하며 AI 붐의 최대 수혜자이자 당분간 뚜렷한 경쟁자가 보이지 않는 시장의 지배자로 떠올랐다.
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이것이 엔비디아 지배력의 시작이라고도 할 수 있을 것이다. |
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하지만 모든 것이 장밋빛인 것만은 아니다. 이미 시장에서는 AI가 주도하는 증시의 랠리가 거품인지, 만약 거품이라면 언제 꺼질지에 대해서 갑론을박이 한창이다. 엔비디아 역시 불과 2년 전만 해도 주가가 반토막 나는 경험을 한 적이 있다. 게다가 반도체 기업은 어찌 됐든 수요가 주기적으로 오르락내리락하는 업계 특성을 고려하지 않을 수 없다.
엔비디아의 실적(과 주가)가 고공행진을 계속하려면 매번 올라가는 실적 예상치를 빠짐없이 능가해야만 한다. 여기에 근본적인 질문이 존재한다. 작금의 AI 붐이 정말로 모두가 믿고 있는 것처럼 단기간에 거대한 혁명을 가져올 것이냐, 그리고 그 혁명이 현실에서 얼마나 지속적인 영향을 미칠 것이냐 이다.
여기에 대한 전문가들의 의견은 저마다 다르다. 엔비디아의 CEO 젠슨 황은 앞으로 5년 이내에 전 세계 데이터 센터가 AI 시대의 수요를 충족시키기 위해 2조 달러(약 2773조 원)에 달하는 장비를 업그레이드해야 할 것이라는 예측을 내놓았다. 엔비디아의 가장 유력한 경쟁자라 할 수 있는 AMD의 CEO 리사 수 역시 AI 반도체 시장이 2027년까지 기존 전망치의 2배가 넘는 연간 4000억 달러(약 554조 원)에 이를 것이라고 예상했다. 챗GPT를 출시한 OpenAI의 샘 앨트먼 CEO 역시 모든 유형의 AI 인프라에 막대한 추가 투자가 필요할 것이라고 목소리를 높였다.
하지만 이들은 생성형 AI와 이를 위한 칩 판매에 직접적인 이해관계가 걸려 있는 당사자들이므로 이러한 전망을 무턱대고 신뢰할 수는 없다. AI를 강조함으로써 기업들이 대규모로 AI에 투자를 하고, 그로 인해 시장이 확대되고, 또다시 투자 수요를 일으키는 자기실현적 예언 효과를 무시할 수 없을 뿐더러, 이것이야말로 정확하게 이들이 바라는 바이기 때문이다. 모두가 AI를 말하지만 실제로 AI가 현실에서 어느 정도의 경제적 효과를 창출할지는 아직 명확하게 밝혀진 바가 없다.
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엔비디아는 1999년 1월에 나스닥에 기업공개를 했고, 이후 25년 동안 30만% 이상 상승했다. (이미지: 구글 금융) |
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과거 사례들과는 분명히 다르지만
최근의 AI 붐에 대해서 경계론을 펴는 이들이 드는 가장 대표적인 예는 1990년대 말 닷컴버블이다. 인터넷이 인류의 역사를 바꾸는 와중에 트래픽 처리에 필요한 광섬유 장비를 생산하는 시스코(Cisco)의 가치는 천정부지로 올랐다. 하지만 시장의 예상은 틀렸고, 시스코 주가는 90% 가까이 붕괴한 후 2024년인 오늘날까지도 당시의 고점을 회복하지 못하고 있다.
물론 당시와 현재의 상황은 (아직까지는) 다르다. 시장 상황이 빠르게 변하면서 시스코의 광섬유는 쓸모가 없어졌지만, 엔비디아가 만드는 칩의 수요는 여전히 공급을 훨씬 넘어서고 있다. 또한 주가 측면에서도 시스코의 주가가 최고점일 때 PSR(주가-매출 비율)은 90배였지만 엔비디아는 아직 40배밖에 안된다. 시스코의 절반에도 못미칠 뿐더러 지난 13년간 엔비디아의 PSR 최고치였던 45.13까지도 아직 여유가 있다.
하지만 만약 AI 인프라를 구축하는 기업들이 AI를 사용하여 기대할 수 있는 수익 증대나 효율성 상승보다 비용이 더 비싸다고 생각한다면, 한마디로 "AI의 가성비가 나오지 않는다"고 판단한다면 AI 붐은 예상보다 빠르게 꺼질 수도 있다.
실리콘밸리를 대표하는 세쿼이어 캐피털은 엔비디아의 매출(로 대표되는 AI 칩의 수요)에 대해 본질적인 문제를 제기하기도 했다. 즉, 기본적으로 엔비디아의 매출은 곧 빅테크의 자본 지출(CAPEX, 미래의 이윤을 창출하기 위해 지출한 비용. 주로 장기적인 장비나 설비 투자를 가리킨다)이라는 것이다.
빅테크 기업들이 현재와 같은 속도로 AI 인프라에 대한 투자 지출을 회수하려면 연간 수천억 달러의 추가 매출을 창출해야 하는데, 빅테크 중 AI 사업에 가장 적극적이고, 작년 4분기 엔비디아 매출의 거의 4분의 1을 책임져준 마이크로소프트의 올해 전사 매출 전망치가 3000억 달러(약 416조 원)가 채 안 된다. 아무리 AI가 대세라고 해도 기업이 지출을 합리화할 수 있는 데에는 한계가 있다.
AI 컴퓨팅이 가능한 하드웨어 기반을 구축하는 것은 마치 사회적 인프라, 예를 들면 고속도로나 통신망과도 비슷해서, "일단 깔아놓지 않으면" 훗날 만의 하나 이것이 발목을 잡아 경쟁자에게 영구적으로 뒤쳐질 수 있는 빌미를 제공하기도 하기 때문이다. AI 붐이 신기루로 끝날 수도, 대혁신이 될 수도 있는 상황에서 후자에 베팅하지 않을 수 없다는 것이다. 또한 쏟아부을 실탄이 충분하다는 것도 AI 붐이 단기간에 '버블'로 끝나지는 않을 것이라는 전망을 뒷받침한다.
세콰이어가 주목한 중요한 지점은 하나 더 있다. 현재 LLM 모델로 의미 있는 매출을 올리고 있는 기업은 챗GPT를 서비스하는 오픈AI 한 곳뿐이다. 그런데 챗GPT가 초반의 화제성이 지나가고 나서도 지속적인 매출을 올리려면 일반 유저들에게 그 가치를 끊임없이 입증해야 한다. 챗GPT의 월 구독료는 (연간 구독자 기준) 25달러이다.
미국에서 넷플릭스의 월 구독료가 15달러인데, 현재 구독자 수 감소로 매출에 타격을 입고 있다. 과연 최종 소비자가 넷플릭스보다 훨씬 비싼 챗GPT를 얼마나 꾸준히 돈을 내고 사용하게 될까? |
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세쿼이어 캐피털은 엔비디아의 초기 투자자이며, 여전히 주식을 들고 있다. 이들의 수많은 성공 중 가장 큰 투자 성공이 될 것이다. 하지만 그런 성공을 만든 이들은 시장을 늘 냉정하게 보려고 한다. (이미지: 세쿼이어 캐피털) |
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경쟁자가 언제 등장할지가 관건
반대로 (OTT 시장이 그랬듯) AI 시장이 지금보다 확대되고 플레이어가 늘어나면 소비자가 지불하는 가격은 떨어지겠지만 이는 곧 가격 경쟁과 마진 하락을 의미한다. 즉, AI 사업이 해자가 존재하는 독점 사업이 아니라 고비용 저마진의 경쟁 산업이 될 가능성이 크다는 것이다.
물론 그럼에도 불구하고 이 모든 경쟁 기업들에게 똑같이 칩을 파는 엔비디아는 여전히 나 홀로 성장을 즐길 수도 있지만, 칩 시장이라고 경쟁자가 등장하지 말라는 법이 없다. 이미 AMD가 엔비디아의 성능을 따라잡을 차세대 제품을 발표했고, 무엇보다 '현재의 고객이 미래의 경쟁자'가 될 수 있다. 마이크로소프트, 아마존, 구글 등 3대 클라우드 회사가 모두 자체 칩 개발을 서두르고 있기 때문이다.
2025년까지는 엔비디아의 독주가 기정사실이라고 하더라도 그 이후는 엔비디아는 물론 AI 시장의 향방 자체를 그 누구도 단정적으로 예언할 수 없다. |
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버블 시기마다 소환되는, 이미 널리 유명한 <버블의 4단계 - 잠복 단계, 인식 단계, 광기 단계, 붕괴 단계> 그래프도 참고하면 좋은 자료이다. 엔비디아의 최근 주가 흐름과도 비교해 보면 좋을 듯하다. |
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본래 진짜 혁신은 거품이 시작되는 곳
뉴욕타임스는 엔비디아의 상승을 분석하는 기사에서 재미있는 실험을 했다. 기사가 나온 지난 3월을 기준으로 1년간 엔비디아의 주가 상승률(12개월 동안 약 290%)이 지속될 수 있을지 AI에게 물어본 것이다. 오픈AI의 챗GPT, 구글의 제미나이, 앤스로픽의 클로드 3는 모두 "현재의 엔비디아 주가 상승률은 지속될 수 없다"고 대답했다.
당연하다. 만약 이 추세가 지속된다면 10년 안에 엔비디아의 기업 가치는 지구 전체의 경제 규모를 넘어서게 되기 때문이다. 그렇다면 현재의 AI 붐이 버블이냐고 묻자 3개의 AI 모두 구체적인 답변을 피했다.
하지만 우리는 AI가 주지 못한 답을 다른 곳에서 들을 수 있을 것 같다. 1996년에 출간된 <광기, 패닉, 붕괴: 금융 위기의 역사>의 저자로 네덜란드의 튤립 구근 투기부터 1930년대 경제 대공황까지 인류의 투기의 역사를 연구해 온 MIT 교수 찰스 킨들버거는 당시의 닷컴 버블을 두고 "기술주에 거품이 낀 것으로 의심된다"고 경고했다.
당시 인터넷은 인류의 생활 방식 자체를 송두리째 변화시킨, 혁명에 가까운 혁신이었다. 하지만 모든 투기와 거품은 의외로 가짜가 아닌 진짜 혁신에서 시작된다. 어떤 혁신이든 초기 단계에서는 승자와 패자, 현실과 환상을 가려내는 것이 불가능하기 때문에 남들에게 뒤처질까 봐 (이른바 "벼락 거지"가 될까봐 ) 초조해진 이들이 전방위 베팅을 하는 것이다.
1998년 8월부터 2000년 2월까지 18개월 동안 나스닥 지수는 세배 가까이 상승하며 최후의 광란의 도약을 보여주었다. 그 이후에 일어난 일은 우리 모두 알고 있다. |
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안젤라는 한국과 일본의 최대 인터넷 기업에서 IPO, M&A, 지분 투자 등의 업무를 담당한 후, 현재는 한국의 콘텐츠 스타트업에서 일하고 있다. 파이낸셜타임스, 뉴욕타임스 등 해외 언론에서 글로벌 IT 기업과 자본 시장, 거시경제 관련 기사를 큐레이션하여, 소셜미디어에 소개하고 있다. <우크라이나에서 온 메시지> 등 여러 책도 우리 말로 번역한 바 있다.
[안젤라의 매크로 시선]은 주목해야 할 거시경제 변화와 그에 따라 영향을 받고 변화하는 각 산업의 이야기를 전하는 롱폼(Long-from) 아티클입니다. 급격히 변하는 거시경제 지형 속에서 놓치지 않고 주목해야 할 이야기를 전할게요. |
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